Non riceve alcun finanziamento pubblico
Direttore responsabile:
CLARA MOSCHINI

Facebook Twitter Youtube Instagram

Aerei. I conti in tasca a Delta

Storia, strategie, analisi economica, biennio 2017-2018: tutte le mosse del risiko

Il professore e consulente aeronautico Gaetano Intrieri analizza per AVIONEWS i dati economico-finanziari di Delta Air Lines

Non di rado in questo periodo il nome di Delta Air Lines appare su molti media italiani come il cavaliere bianco con cui Ferrovie dello Stato sta negoziando una ipotesi di salvataggio e rilancio di Alitalia. È quindi di stretta attualità approfondire la storia e gli odierni dati economico-finanziari dell’aerolinea americana. Delta, fondata nel 1924, ha il suo headquarters ad Atlanta che è anche il suo principale hub ed è la più longeva aerolinea americana e tra le più datate del panorama internazionale. Oggigiorno è un colosso da oltre 40 miliardi di dollari di fatturato che dà lavoro a circa 80 mila persone e con una flotta di circa 900 aeromobili che coprono oltre 300 destinazioni nel mondo.

Per comprendere le attuali dinamiche della compagnia di Atlanta è necessario ripercorrere gli ultimi 10 anni della compagnia caratterizzati dall'ottimo lavoro fatto da Richard Anderson, ceo di Delta sino al 2016. Anderson venne nominato amministratore delegato di Delta nel 2007 anche a seguito dell’ottimo lavoro fatto in Northwest Airlines. In quel momento Delta usciva dalla procedura di Chapter 11, che è la tipica procedura concorsuale americana per le grandi imprese in stato fallimentare a cui viene concesso di potersi proteggere dai creditori a fronte di un piano di ristrutturazione concordato con il tribunale, che esercita anche il controllo sull'andamento della compagnia insolvente. Di fatto una procedura molto simile a quella in cui oggi si trova Alitalia. Nei primi cinque anni del nuovo millennio, tutte le più importanti compagnie aeree americane furono costrette a chiedere la protezione dai creditori per effetto delle terribili conseguenze economiche che si abbatterono su tutto il comparto del trasporto aereo nel mondo a seguito dell’attentato alle Torri Gemelle del 2001.

Anderson, forte dell’esperienza passata in Northwest comprese sin dall'inizio del suo mandato che Delta necessitava di un serio piano di ristrutturazione dei meccanismi di processo interni se non si voleva correre il rischio di ritornare velocemente allo stato di insolvenza. L’aviazione del XXI secolo è in continua e profonda evoluzione, l’attentato alle Twin Towers con le sue conseguenze catastrofiche ha ulteriormente acuito l’esigenza per i Legacy Carrier (definizione data negli Usa ai vettori di notevoli dimensioni preesistenti alla deregulation del 1978 ed al conseguente avvento delle low-cost) come Delta nel dar seguito ad una necessaria e profonda ristrutturazione, per poter competere su un mercato sempre più orientato verso un nuovo modello di trasporto aereo che ebbe in Herb Kelleher geniale cofondatore e gestore di Southwest il suo maggiore interprete. Kelleher incise profondamente nel ridefinire l’aviazione moderna attraverso una innovativa concezione del modello di business orientata al modello economico ideato e definito dall’economista premio Nobel Michael Porter come modello di “leadership di costo”.

In questo scenario, Anderson intuì che Delta per avere un futuro si doveva muovere attraverso due ambiti essenziali: da un verso occorreva incrementare notevolmente il livello di efficienza e di efficacia dei meccanismi di processi interni all’impresa, e dall’altro era necessario incrementarne la soglia dimensionale attraverso una operazione di merger con una delle 7 Legacies protagoniste del mercato nord-americano. E, al riguardo quale miglior occasione che fondersi proprio con Northwest che certamente Anderson conosceva sin troppo bene? Ecco quindi che ad ottobre 2008, dopo un anno di negoziazioni, i due Board di Delta e Northwest perfezionarono la fusione tra le due aerolinee dopo aver ricevuto le autorizzazioni delle autorità competenti. Il processo di merging non fu certamente semplice e non è un caso che ci vollero due anni per allineare i sistemi e l’organizzazione interna delle due aviolinee che erano assai diverse per cultura organizzativa. Northwest era certamente un’organizzazione più sindacalizzata rispetto a Delta, in cui vigeva un maggiore senso di appartenenza che era apparso in tutta la sua forza qualche anno prima, quando di fatto i lavoratori fecero muro contro l’offerta pubblica di Us Airways che voleva comprare Delta per 8,6 miliardi di dollari. Nel 2010 il processo di fusione dei due vettori aerei  venne portato a compimento con il ritiro del marchio Northwest dal mercato.

Con l’M&A Delta/Northwest iniziò il risiko delle acquisizioni sui cieli d’America, la grande intuizione di Anderson fu quella di essere arrivato per primo a capire l’importanza di un riassetto del mercato del trasporto aereo americano come elemento fondamentale per colmare il gap con Southwest; inoltre, il fatto che la fusione Delta/Northwest fu cronologicamente la prima diede a Delta un certo vantaggio competitivo nella nuova arena concorrenziale che si andava delineando.

Nella figura sottostante si può apprezzare come in quest’ultimo decennio a seguito delle operazioni di fusione ed acquisizione tra i colossi dei cieli americani sia cambiato il mercato del trasporto aereo in Usa. Certamente l’assottigliarsi dei player di mercato non ha giovato ai consumatori e più in generale alla libera concorrenza, ma si sa gli Stati Uniti d’America in quanto a protezionismo non sono secondi a nessuno, soprattutto quando in ballo c’era la sopravvivenza di autentici colossi imprenditoriali dei cieli con annesso il lavoro ed il futuro di milioni di persone.

Con il perfezionarsi dell’integrazione Delta/Northwest, a fine 2010 Anderson si ritrovò a gestire l’aerolinea più grande d’America, di fatto costringendo i competitor a correre ai ripari e quindi orientando indirettamente i susseguenti M&A che di lì a poco si andarono a concretizzare per come riportato nella tabella sopra. Il ceo di Delta approfittò del vantaggio competitivo venutosi a creare con l’incremento della soglia dimensionale della propria compagnia aerea, per focalizzarsi sui principali processi interni e sul rinnovo della flotta. Un’ottima intuizione fu quella di potenziare e soprattutto efficientare i processi manutentivi, che oggigiorno oltre a garantire a Delta dei notevoli risparmi sia in termini di conto economico che in termini di efficienza operativa, sono una notevole fonte di ricavi in quanto tutti i servizi manutentivi oltre a provvedere alle esigenze della flotta vengono anche ad essere venduti a terzi. Di fatto Delta è anche il più importante Maintenance Provider (Mro) degli Stati Uniti, erogando i propri servizi a molte compagnie aeree minori. Nella decade di gestione Anderson, ci fu inoltre una cura particolare nell’implementazione dei sistemi di controllo di gestione attraverso un serio programma di digitalizzazione modulare che in un’azienda delle dimensioni di Delta è certamente fattore di primaria importanza. Al riguardo, tutti i Kpi di processo sono stati digitalizzati per consentire al top management di poter interagire con gli accadimenti aziendali e decidere in tempi molto rapidi, e quindi elevando il livello di efficienza e di efficacia dei meccanismi interni di processo.

Ad un incremento del livello di efficienza aziendale, Anderson seppe accoppiare anche una eccellente visione del mercato, sfruttando al meglio il vantaggio di essere il principale partner dell’Alleanza Skyteam. Ecco quindi che nel 2009 costituì con Air France-Klm la cosiddetta “joint-venture transatlantica” a cui l’anno successivo si unì Alitalia con delle condizioni di ingresso di fatto gestite dai francesi e che si rivelarono le peggiori possibili per l’aerolinea italiana. Nel 2012, Anderson lancia una nuova joint-venture con Virgin Australia, seguita nel 2013 da un investimento del 49% nel capitale della controllante Virgin Atlantic e contemporaneamente incrementi gli accordi commerciali preesistenti dal 1994 con Aeromexico, acquisendone anche il 10% del capitale. Infine, con la joint-venture con China Eastern del 2015 e la contemporanea acquisizione del 3,5 del capitale della compagnia asiatica, Anderson completa la sua strategia commerciale orientata verso queste alleanze commerciali e non solo, in grado di coprire l’intero mercato mondiale del trasporto aereo.

Nel 2016 Richard Anderson lascia il suo posto di amministratore delegato, e gli azionisti optano per una scelta interna per la sua sostituzione nominando nuovo ceo di Delta Air Lines  Ed Bastian, che a quel tempo era già da circa un ventennio uno dei componenti del top management dell’aerolinea di Atlanta ed uno dei principali attori della strategia corporate intrapresa da Anderson nella sua decade alla guida di Delta. Va da sé quindi che Bastian sin dall’inizio del suo mandato si orientò nel proseguire nel solco manageriale di Anderson, ed analizzando la gestione di Bastian nel suo primo biennio da ceo è evidente l’opera di consolidamento della strategia del suo predecessore.

Nel 2017, Bastian implementa l’alleanza con Air France-Klm e con la stessa Virgin Atlantic, cercando di coinvolgere nella stessa anche China Eastern, e nel mese di luglio viene ufficializzata la nuova alleanza transatlantica. Bastian, in questa opera di consolidamento delle alleanze, riesce a coinvolgere anche i cinesi di Eastern, e al perfezionarsi degli accordi si assiste anche ad una evoluzione delle partecipazioni azionarie secondo la figura sottostante, tratta dall’assemblea straordinaria degli azionisti Air France-Klm per l’approvazione dell’esercizio 2017.

Sempre nel solco tracciato dal predecessore di Bastian, nel 2017 Delta incrementa anche il suo accordo di cooperazione con Aeromexico, aumentando al contempo anche la propria partecipazione azionaria nel vettore sino al 49% del capitale. Infine, nello stesso anno si dà corso ad una nuova joint-venture con Korean Air Lines ed all’acquisizione di una partecipazione del 9,5% del capitale nella compagnia aerea brasiliana Gol.

Nel 2018 Bastian medita di trovare una modalità per congelare la posizione di Alitalia nell’alleanza transatlantica, in quanto il futuro della compagnia italiana agli occhi del manager americano appare sempre più incerto considerando che essa si trova in procedura concorsuale. L’operazione  gli riesce perfettamente attraverso l’utilizzo di un nuovo veicolo denominato Blue Sky, joint-venture partecipata dagli stessi attori dell’alleanza transatlantica con l’esclusione di Alitalia, la cui posizione viene per così dire “frizzata” in attesa degli eventi riguardanti il suo futuro. Nel mese di maggio del 2018 a Blue Sky jv vengono trasferiti tutti i poteri decisionali prima in capo alla joint-venture transatlantica, di fatto svuotando quest’ultima di ogni potere decisionale strategico e quindi estromettendo praticamente Alitalia da partner commerciale della joint-venture. Il tutto, nel silenzio generale di gran parte dei media Italiani “addomesticati” dall’ottimo lavoro dei responsabili delle relazioni esterne di Alitalia al servizio del commissario Gubitosi.

Alla luce di questi investimenti esteri di consolidamento della strategia commerciale posta in essere nell’ultima decade, è evidente il rafforzamento dei rapporti con Air France-Klm di cui la Delta ha acquisito il 10% del capitale, facendo acquisire un ulteriore 10% a China Eastern. Infine, l’entrata di Air France nel capitale di Virgin Atlantic con una quota del 31% che si va ad aggiungere al 49% già posseduto da Delta, fa sì che i due alleati insieme esercitino il controllo sulla compagnia inglese utilizzata per presidiare ulteriori segmenti del mercato atlantico e come transpoint sui voli per il Medio Oriente.

Alla luce di quanto sin qui descritto, occorre adesso addentrarsi nell’analisi dei dati economici relativi all’ultimo biennio di Delta che volontariamente ho deciso di riclassificare secondo il Gat americano (e quindi in inglese), ma che avrò cura di dettagliare nei particolari cercando di renderlo quanto più comprensibile a tutti, e soprattutto cercando di analizzare in modo puntuale ed empirico l’evoluzione dei dati economici della compagnia americana nel biennio 2017-2018.

A seguire la riclassificazione del conto economico:


Delta Airlines Income Statement 2018 - Fiscal year is January-December

All values USD Millions20182017Δ%
Sales/Revenue44,438$41,234$7.77%
Cost of Goods Sold (COGS) incl. D&A
D&A = 2,329
35,563$31,013$14.50%
Gross Income8,875$10,221$-12.65%
Selling General & Administrative1,746$1,787$8.62%
Other Operating Expense1,723$2,249$-23.39%
EBIT5.406$6,185$-12.60%
Interest Expense Net255$484$-47.31%
Income Tax Expense1,216$2,124$-42.75%
Net Income3,935$3,577$10.01%

Vi è una contrazione dell’Ebit tra il 2017 ed il 2018 pari a circa il 13%, ciò significa che alla crescita dei ricavi è seguita un maggiore crescita dei costi operativi, come dimostra il primo margine operativo (Gross Income) peggiorato per circa 1,4 miliardi di dollari. Delta paga in termini di costi la risalita del carburante ed una maggiore concorrenza sia sul mercato del nord-Atlantico che in Asia, anche se la contrazione maggiore la si è avuta nei voli interni agli Usa. Ciò malgrado, Delta chiude il 2018 con un profitto di quasi 4 miliardi di dollari e con il ventiduesimo trimestre consecutivo in cui vengono ad essere distribuiti i dividendi agli azionisti. La vera sfida del 2019 sarà quella di consolidare l’aumento dei ricavi ma parallelamente occorre incrementare ulteriormente il livello di efficienza dei processi interni al fine di ridurre i costi cresciuti più che proporzionalmente rispetto ai ricavi.

La tabella sotto mostra lo stato patrimoniale riclassificato che ci posta ad importanti considerazioni:


Delta Airlines Balance Sheet 2018 - Fiscal year is January-December

All values USD Millions20182017Δ%
Cash & Cash equivalent1,612$1,814$-11.14%
Short Term Investment203$825$-75.39%
Account Receivable Net2,310$2,377$-2.82%
Inventory1,167$1,329$-12.19%
Other Current Assets1,048$1,459$-28.17%
Total Current Asset6,340$7,804$-18.76%
Net Property Plant and Equipment28,354$26,563$6.74%
Net Goodwill9,781$9,794$-0.13%
Net Intangilbe Asset4,830$4,847$-0.35%
Other Asset8,945$4,150$115.54%
Other Long-term Investiments2,016$513$292.98%
Total Asset60,266$53,671$12.29%
Account Payable3,130$3,674$-14.81%
Short Debt & Current Portion Long-term debt2,483$2,242$10.75%
Other Current Liabilities13,141$12,657$3.82%
Total Current Liabilities18,754$18,573$0.97%
Long-term Debt8,270$6,295$31.37%
Provision for Risk & Charges9,176$9,810$-6.46%
Other Liabilities10,379$6,463$60.59%
Total Liabilities46,579$41,141$13.22%
Total Equity13,687$12,530$9.23%
Liabilities & Shareholder Equity60,266$53,671$12.29%

Intanto Delta incrementa il suo patrimonio attivo, portando a libro le partecipazioni acquisite durante il 2017, e chiudendo in tal modo il risiko iniziato nel 2008 da Anderson con il merging con Northwest. Oggigiorno la compagnia di Atlanta espone asset per circa 60 miliardi di dollari che evidenziano l’opera sopra descritta di acquisizioni e consolidamento delle attività. D’altro canto, però, non si può non evidenziare che ci troviamo di fronte ad un indebitamente di breve periodo molto elevato che ammonta a circa 20 miliardi di dollari, e che anch’esso dovrà essere consolidato nel medio-lungo termine o attraverso emissioni obbligazionarie o con la dismissione di ulteriori asset non strategici che dovrebbero seguire a quella già conclusa della raffineria di carburante.

La tabella di seguito descrive la situazione finanziaria evidenziando l’andamento dei flussi di cassa attraverso le tre macro-aree relative ai processi interni (Operating) agli investimenti (Investing) ed alle attività finanziarie (Financing).


Delta Airlines Statement of Cash Flow 2018 - Fiscal year is January-December

All values USD Millions20182017
Net Income3,702$3,577$
Depreciation2,117$2,218$
Amortization of Intagilbe Assets17$17$
Deferred Taxes1,164$2,071$
Receivables108$-328$
Inventories324$-397$
Account Payable-418$992$
Other Funds
-3,002$
Total Cash Flow from Operating Activities7,014$5,148$
Capital Expenditures-5,168$-3,891$
Investments621$-1,586$
Other Cash Flow from investing Activities154$111$
Total Cash Flow from Investing Activities-4,393$-5,366$
Dividend Paid-909$-731$
Change in Capital Stock-1,575$-1,677$
Issuance/Reduction to Debt693$1,196$
Other Sources65$482$
Total Cash Flow from Financing Activities-1,726$-730$

Si può notare come la generazione di liquidità garantita dalla gestione caratteristica dell’impresa pari a circa 7 miliardi di dollari sia utilizzata per circa il 60% in investimenti, gran parte dei quali in conto capitale, mentre il 25% circa del cash flow viene ad essere utilizzato nel 2018 per operazioni su equity, ovvero per la remunerazione degli azionisti, e per integrare il capitale sociale al netto di una emissione obbligazionaria atta a diluire nel medio-lungo termine il debito di breve.

I dati economico-finanziari sopra esposti, ci consentono di determinare ed analizzare gli indici economici al fine di poter avere una visione completa del percorso imprenditoriale odierno della aerolinea di Atlanta, e capire quindi se ci sono i margini per un eventuale investimento in Alitalia.

Delta Airlines Economic Index 2018

Fiscal Year2018
Current Ratio0.34
Quick Ratio0.26
Account Receivable Turnover19.34
Average Collection Period18.97
Inventory Turnover30.47
Fixed Asset Turnover0.82
Total Asset Turnover0.74
Debt Ratio0.77
Debt to Equity Ratio3.4
Time to Interest Earned Ratio21.2
Gross Profit Margin20%
Net Profit Margin8.86%
Return On Asset6.53%
Return On Equity28.75%

Il “Current Ratio”, misura il rapporto tra le attività correnti e le passività correnti, di fatto è l’indice della liquidità dell’impresa. Tale indice dovrebbe attestarsi intorno ad 1 per definire un valore che attesta una soddisfacente liquidità; in Delta il valore è pari a 0,34 ed evidenzia come l’impresa al momento deve concentrare la propria liquidità sulle attività di ordinaria amministrazione, e non è assolutamente nella condizione di sottrarre denaro alla gestione caratteristica per incrementare gli investimenti e quindi le operazioni di straordinaria amministrazione.

Anche il valore del “Quick Ratio” definito anche “Acid Test “conferma le attuali carenze di liquidità dell’impresa. Il valore 0,26 definisce una certa debolezza nello smobilizzare i propri asset e quindi a rendere liquido il proprio patrimonio.

I 6 indici seguenti legati al turnover dell’attivo patrimoniale dimostrano la capacità di Delta di generare cash dalle proprie risorse, e qui si evidenzia l’ottimo lavoro di Anderson e poi di Bastian, grazie al quale oggi l’aerolinea ha una turnazione dell’attivo e quindi una capacità di generare ricavi dalle risorse proprie abbastanza elevata, a cui ne consegue un buon equilibrio dei flussi di cassa sufficiente a fare fronte alle obbligazioni di pagamento con i fornitori, e quindi a mantenere un livello di liquidità tale da evitare il pericolo di stress finanziari, ma non certo sufficiente per incrementare gli investimenti e quindi togliere liquidità alle esigenze della gestione caratteristica. Possiamo quindi affermare che i sei indici di turnazione dell’attivo patrimoniale acclarano quanto già evidenziato dall’Acid test, ovvero che Delta al momento deve avere come obiettivo unico quello del consolidamento dei notevoli investimenti che la hanno vista protagonista sino allo scorso anno.

Il “Debt Ratio” il “Debt to Equity Ratio” ed il “Time to Interest earned ratio”, che sono gli indici che definiscono la solidità finanziaria di lungo termine dell’impresa, evidenziano la necessità di Delta di ristrutturare la propria debitoria estendendo le scadenze di pagamento, e sono un ulteriore segnale di un necessario consolidamento degli investimenti effettuati nel decennio trascorso.

Infine, gli indici che definiscono la profittabilità dell’impresa ci evidenziano che Delta ha raggiunto un buon livello di generazione di profitto, e questo è un ulteriore segnale che dovrebbe orientare il management su una politica di consolidamento per il prossimo triennio anche considerando l’ottimo valore del Roa e del Roe, che se confermato garantirà un’ottima remunerazione ai titolari delle azioni di Delta.

In conclusione, il 2018 alla luce dei numeri sopra analizzati sarà un anno “spartiacque” per Delta, che si appresta a dover per forza di cose vivere un periodo di consolidamento degli investimenti effettuati nell’ultima decade. Sarà necessario incrementare la profittabilità degli asset già acquisiti e di conseguenza perseguire una politica focalizzata sul raggiungimento di un maggior livello di efficienza e di efficacia dei processi. Proprio per questo sono oltremodo convinto già dai tempi della mia intervista ad AVIONEWS di qualche mese fa, che Delta non sarà il cavaliere bianco di Alitalia, ma piuttosto questa negoziazione serve solo alla compagnia americana per allungare i tempi e consentirgli di consolidare una maggiore presenza sul mercato del Nord-Atlantico dell’alleanza Blue Sky, da cui Alitalia per come detto è stata tapinamente cacciata nel silenzio generale.

Gaetano Intrieri - 1219508

© AVIONEWS - World Aeronautical Press Agency Srl
Collegate
Simili